ファクター検証2026-06-15 公開

バリューとグロース、日本ではどちらが勝つか——36年で約6倍の差

「割安株（バリュー）と成長株（グロース）、どちらを買うべきか」。生存バイアスのない学術データ（Fama-French 日本ファクター）で1990年以降を測ると、答えははっきりしている——日本株ではバリューがグロースを圧倒し、その差は36年で約6倍。ただし主役は10年単位で入れ替わり、いつでもバリューが勝つわけではない。

使うデータ：生存バイアスのない学術ファクター

前回の生存バイアスの罠で、「低ボラやバリューを当サイトの銘柄リストで測ると、倒産・上場廃止した銘柄が抜け落ちて歪む。正しく測るには消えた銘柄も含むデータが要る」と書いた。今回はその宿題への回答だ。

使うのはKenneth R. French のデータライブラリ（日本ファクター）。学術研究の標準で、各時点で実在した全銘柄（その後に消えた銘柄も含む）から構築され、生存バイアスがない。これでバリュー株（割安＝簿価時価比率の高い株）とグロース株（割高＝低い株）の長期リターンを比べる。※返り値は米ドル建て。バリューとグロースの比較は同一通貨どうしなので為替の影響は相殺され、結論（どちらが上回ったか）は通貨中立。

① 36年でバリューがグロースを圧倒——約6倍の差

1990年から2026年まで、同じ元手をバリュー株とグロース株に投じていたら、資産は何倍になったか。

バリューは7.2倍に育ったのに対し、グロースはほぼ横ばいの1.2倍。同じ元手でバリューはグロースの約6.2倍になった。日本株では「割安株を買う」が、長い目で見て圧倒的に報われてきた。

② バリュー・プレミアムは統計的にも本物

割安株が割高株を上回る超過リターンをHML（High Minus Low）＝バリュー・プレミアムと呼ぶ。日本のHMLは1990-2026年で月平均+0.40%、年率にして約+4.8%、プラスの月が56%。t値は2.64で、統計的にもゼロと区別がつく「本物」の効果だ。前回のモメンタム（相対）がt値0.28でゼロだったのと対照的である。

③ ただし一本調子ではない——主役は10年で入れ替わる

ここが大事な留保だ。「バリューが勝つ」は全期間の平均であって、ずっと勝ち続けたわけではない。年代で割ると、主役は10年単位で交代している。

2000年代はバリューが圧勝（グロースは年−9.1%で壊滅）。ところが2010年代は世界的な金融緩和とハイテク相場でグロースが逆転。そして2020年代は金利上昇・東証のPBR改革を背景にバリューがまた主役に戻っている。相関の寿命で繰り返し見てきた「全期間の単一の数字は、効いた時期と効かない時期の平均」という構図が、ファクターでもそのまま当てはまる。

④ モメンタムと正反対：日本ファクターの二面性

2つの記事を並べると、日本株のファクターのクセがはっきりする。

• 相対モメンタム（勝ち組を買う）＝効かない（W−L t値0.28）
• バリュー（割安株を買う）＝効く（HML t値2.64）

海外ではモメンタムが最強格だが、日本は逆でバリューが強くモメンタムが弱い。AQRのClifford Asnessが「日本：例外が法則を証明する」と呼んだ現象の、まさに両面だ。割安に放置された銘柄が報われやすい市場では、「上がったものを追う」モメンタムが消え、「下がって割安なものを買う」バリューが効く——コインの裏表になっている。

⑤ なぜ日本はバリューが強いのか（見立て）

断定はできないが、提案されている見方を挙げる。

• 割安放置が起きやすい市場構造：PBR1倍割れ企業が多く、人気のない割安株が長く放置されがち。報われる余地が大きい。近年の東証によるPBR改革・資本効率改善要請は、その割安の解消を後押しする追い風になっている可能性。
• 成長期待の剥落：グロース株は期待が株価に織り込まれて割高になりやすく、長期では期待がはげて見劣りしやすい。
• 逆張り文化との整合：モメンタムが弱い（順張りが効かない）市場は、裏返せば割安株が見直されやすい＝バリューが効きやすい。

まとめ

• 日本株は長期でバリューがグロースを圧倒——36年で約6.2倍の差。HMLはt値2.64で統計的にも本物。
• ただし一本調子ではない。2000年代バリュー圧勝→2010年代グロース逆転→2020年代バリュー復活と、主役は10年で交代する。
• 日本はバリュー強・モメンタム弱＝「日本は例外」の両面。
• 生存バイアスのない学術データ（Fama-French）を使用・米ドル建て・本記事は過去の傾向であり投資助言ではない。

基準日：2026年6月15日。本記事は過去データの傾向を示すもので、将来の値動きを予測・保証するものではなく、投資助言でもありません。アノマリー・相関は時期によって効果が変わります。数字の読み方もあわせてご覧ください。

出典：Kenneth R. French データライブラリ「Japan 3 Factors」「Japan 6 Portfolios (ME × BE/ME)」（2026年4月版・米ドル建て・月次）。HML＝バリュー・プレミアム、バリュー＝高BM2分位平均、グロース＝低BM2分位平均。集計1990年7月〜2026年4月（n=430）。当サイト集計・作図。返り値は米ドル建てで、バリュー/グロースの比較は通貨中立。過去の傾向を示すもので将来を保証・予測するものではなく、投資助言でもありません。基準日2026-06-15

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