アノマリー検証2026-07-22 公開

「ディフェンシブ株は下げ相場に強い」は本当か——下落月137ヶ月・急落月73ヶ月で8銘柄を実測した

食品・医薬・通信・電力ガス——業績が景気に左右されにくい「ディフェンシブ株」は、相場が崩れても安心だとよく言われます。日経225が下がった月に、食品や通信の株は本当に投資家を守ってくれたのか。ディフェンシブ8銘柄と、対照として景気敏感なシクリカル2銘柄（トヨタ・日本製鉄）の月次リターンを137ヶ月の下落月・そのうち73ヶ月の急落月で実測しました。答えは「本当。ただし思っているのとは違う形で」。日経より下げにくいのは全銘柄で事実でしたが、下落月にプラスで終えた勝率はほぼ全銘柄が5割未満——「下げにくい」だけで、「下げ相場でも上がる」わけではありませんでした。

① 全下落月——日経より下げにくいのは全銘柄で本当だった

まず日経225が下がった月（137ヶ月）全体を見ます。この137ヶ月、日経225自身の平均は約-4.4%でした。各銘柄の「対日経差」は、その月の（銘柄の月次リターン − 日経の月次リターン）を平均した値です。プラスなら日経より下げが小さい（または上げが大きい）ことを意味します。

※nは各銘柄の株価データが揃う2000年以降の日経下落月数（トヨタのみデータ開始が1999年のためn=138）。日経225自体の1985年以降の下落月は221ヶ月ありますが、銘柄側のデータ制約で本検証の対象外です。

つまり：ディフェンシブ8銘柄はすべて対日経差がプラス（+2.57〜+4.48）で、下落月に日経より下げにくかった。対照のシクリカルは日本製鉄-0.04・トヨタ+0.87とほぼゼロ〜わずかで、下げ方は日経並みでした。

ここまでは通説どおりです。ところが「勝率」の列を見ると話が変わります。下落月にプラスで終えた割合は、いちばん高い味の素でも46.7%で、8銘柄すべてが5割を切っています。日経が下がった月、ディフェンシブ株もたいていは一緒に下がっていて、ただ「下げ幅が小さかった」というのが実態です。「ディフェンシブなら下げ相場でもプラス」という期待は、勝率の面では裏切られます。

フェアに書いておくべきことがひとつあります。βが1より小さい銘柄は、日経が下げた月の対日経差が近似的に「（β−1）×日経リターン」のぶんだけ機械的にプラス側へ寄ります。つまり「低βのディフェンシブが下落月に対日経差プラス」という結果それ自体は、半ば定義の帰結であって発見ではありません。この検証の情報量はむしろ、その先——銘柄ごとの水準差（花形の医薬が下位・最大は東京ガス）と、相対では守れても勝率は5割未満・絶対リターンはマイナスという事実の側にあります。

② 急落月ほど「下げにくさ」の差は開く——でも勝率はやはり5割未満

次に、日経が-3%を超えて急落した月だけ（73ヶ月）に絞ります。この73ヶ月の日経225の平均は約-7.1%。パニック的な下げの局面です。

つまり：急落月ほど対日経差は大きく開き（ディフェンシブ+3.52〜+7.21）、守りの効果ははっきり出た。だが勝率はさらに下がり、ディフェンシブでも23.3〜43.8%止まり。「大きく崩れる月ほど日経よりはマシ、でもプラスにはなりにくい」という関係でした。

③ 意外だった2点——花形の「医薬」は下位、最強はβ0.15の東京ガス

ディフェンシブ株の中身を見ると、通説の印象とはずれる点が2つありました。

ひとつ目。「ディフェンシブの代表格」とされる医薬（武田・アステラス）が、ディフェンシブ内ではむしろ下位でした。全下落月の対日経差は、アステラス製薬+2.57・武田薬品+2.63で、通信のNTT（+2.57）と並んで8銘柄の下位グループ。平均リターンで見ても医薬2社は-1.77%・-1.83%と、味の素（-0.94%）や花王（-1.05%）より下げていました。「医薬だから鉄壁」という感覚は、少なくともこの下落月の相対耐性では当たりませんでした。

ふたつ目。いちばん下げに強かったのは、β0.15の東京ガスでした。βは日経に対する感応度で、1より小さいほど市場の値動きに鈍いことを示します。東京ガスのβ0.15は8銘柄で最小。全下落月の平均リターンが+0.07%、急落月ですら+0.09%と、下げ相場でも平均はほぼ±ゼロ。対日経差も全下落月+4.48・急落月+7.21と最大でした。派手な食品・医薬より、規制業種で値動きの鈍い電力ガスがいちばん「動かなかった」わけです。

④ シクリカルとの分離ははっきりしていた

対照に置いた景気敏感株（シクリカル）と比べると、ディフェンシブの「下げにくさ」は明確です。とくに急落月の勝率で差が出ました。

つまり：急落月の勝率は、シクリカルが日本製鉄9.6%・トヨタ17.8%と1〜2割どまりなのに対し、ディフェンシブは23.3〜43.8%。どちらも5割未満だが、「日経より下げにくい株」と「日経以上に下げる株」の線引きははっきりしていました。

⑤ コロナ急落を除いても、順番は変わらなかった

ここまでの結果が2020年のコロナ・ショック1回に引きずられていないかを確かめるため、コロナ期（2020〜2021年）を除いた窓でも同じ集計をしました（急落月 n=73→69）。

つまり：コロナ期を外しても符号（プラス/マイナス）と銘柄の順番はほぼ変わりません。東京ガスが最大（+7.13）、ディフェンシブは全てプラス、日本製鉄だけがゼロ近辺。「下げにくさ」はコロナ1回の産物ではなく、複数の下げ局面で繰り返し出ていた傾向でした。

「守り≠上がる」——いちばん誤読されやすいところ

この検証でいちばん取り違えやすいのは、「下げにくい」を「下げない／上がる」と読み替えてしまうことです。数字を素直に見ると、最悪の局面ではディフェンシブでも普通にマイナスでした。急落月の平均リターンは、味の素-2.67%・武田-2.17%・NTT-2.98%と多くが-2〜-3%、KDDIは-3.60%まで下げています（平均で±ゼロ近辺だったのは東京ガス+0.09%だけ）。日経が約-7.1%も落ちる月に「-2〜-3%の下げで済んだ」というのが、ディフェンシブの守りの正体です。損失を小さくする効果はあっても、下げ相場で資産をプラスに保つ道具ではありません。ここを混同すると、「ディフェンシブに逃げたのに含み損が増えた」という体感とデータの食い違いが生まれます。

同じ検証を再現する3ステップ

この記事の数字は、次の手順で誰でも同じように再現できます。特別なモデルは使っていません。

1. 月次リターンに直す：日経225と各銘柄の月次調整後終値を前月比（％）にする。
2. 下落月だけを抜き出す：日経がマイナスだった月を「全下落月」、-3%を超えた月を「急落月」として2層に分ける。
3. 「相対」と「勝率」を分けて見る：各銘柄について〈対日経差（下げにくさ）〉と〈勝率（プラスで終えた割合）〉を別々に集計する。この2つを混ぜないことが肝で、混ぜると「下げにくい」を「上がる」と誤読してしまう。

「下げにくさ」と「上がりやすさ」を分けて測る——ただそれだけで、通説の「安心」がどこまで本当でどこから思い込みかが見えてきます。

まとめ

「ディフェンシブ株は下げ相場に強い」は、半分本当で半分は思い込みでした。本当なのは「日経より下げにくい」部分——下落月の対日経差はディフェンシブ8銘柄すべてプラス（+2.57〜+4.48、急落月は+3.52〜+7.21）で、シクリカルとの分離もはっきりしていました。思い込みだったのは「下げ相場でも上がる」部分——下落月にプラスで終えた勝率はほぼ全銘柄5割未満で、急落月には平均-2〜-3%下げていました。さらに、通説の花形である医薬がディフェンシブ内では下位で、いちばん動かなかったのはβ0.15の東京ガスでした。「守り」を「上がる」と読み替えないこと——それがこの137ヶ月ぶんの下落月が教えてくれた、いちばん実務的な線引きです。

基準日：2026年7月22日。本記事は過去データの記録であり、将来の値動きを予測・保証するものではなく、投資助言でもありません。限界：対象期間はおおむね2000年以降で、1990年代前半のバブル崩壊局面は含みません。対象はセクターを代表させた個別10銘柄であってセクター指数ではなく、JT（たばこ）の高配当性や東京ガス（規制業種）の値動きの鈍さなど各銘柄の固有要因を含みます。トヨタ・日本製鉄は「景気敏感の対照」として置いた2銘柄で、シクリカル全体を代表するものではありません。サンプルは日経225の下落月 n=137／急落月（-3%超）n=73（コロナ期除外では n=127／n=69）。βは全月ベースの対日経単回帰の傾きです。数字の読み方もあわせてご覧ください。

出典：株価データはYahoo Finance（各銘柄・調整後終値・月次）／日経225は ^N225。下落月の抽出・対日経差・勝率・βの集計は当サイト算出。スクリプト：scripts/poc_defensive_downside.py。

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